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张庭宾:QE缓退在等中国资本项目自由化 (2013-09-24 )  

2013-10-14 15:09:11|  分类: 外国经济 |  标签: |举报 |字号 订阅

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    美联储和全世界投资者开了一个大玩笑。

    在伯南克和美联储官员一再明示和暗示之下,特别是美联储强调“前瞻指引”的情况下,全球投资者和分析师绝大多数都预期美联储将在9月17-18日的会议上将开始退出QE的计划,大多数人观察家认为将是首期每月减少100-150亿美元的温和退出。可当结果宣布的那一刻,所有人都觉得自己是傻瓜(包括有“美联储通讯社”之称的Hilsenrath ,他在会议前一天的文章中还坚持认为会小幅消减QE规模)——美联储没有宣布开始退出量化宽松。在那一刻,各种大宗商品、非美货币和股市大涨,美元大跌。

     几乎成功地误导了所有投资者,这对于美联储并不是什么光彩的事情。在本周FOMC会议上唯一投反对票的堪萨斯联储主席George批评到:FOMC决议“令人失望”,近几个月让市场为政策变化“做准备已付出了高昂的代价”,这次的决议又制造了混乱,使美联储的前后决策失去连续性,美联储的信誉面临风险,今后难以说服市场相信联储的政策调整。此言一出,各种大宗商品和非美货币又将此前的涨幅跌去了大半。

     那么,是什么让美联储如此出尔反尔,摇摆两难呢?主要原因显然是美国经济的复苏还是比较脆弱,此时撤出QE风险仍较大,可从以下几个方面来分析:

    ——消费复苏乏力。美国消费规模约为10万亿美元,占美国GDP的70%,相当于全球经济活动的16%。2008年金融危机沉重打击了美国消费,此后美国采取了多种拯救措施,使得美国个人消费支出从2009年中期开始反弹,然而这一反弹在2013年上半年遇到瓶颈,美国消费支出的各分项都在走弱,尤其是服务业。7月份个人消费支出也维持弱势,增长只有0.1%,7月份通过通胀调整后,实际个人消费支出对GDP的贡献基本持平。从收入方面来看,7月份美国个人收入增长疲弱,仅为0.1%的增幅,而6月份同比增长0.3%。个人收入增长弱于预期的最主要原因是工资和薪金所得下降了153亿美元,相比较6月份增长313亿美元。美国8月实际家庭收入中值则环比下降0.1%,同比上涨0.6%。

    ——房地产复苏价格上涨但销量有限。近两年来,美国房地产市场价格数据呈现出复苏迹象,然而政府公布的新屋和成屋销售数量占美国房屋总量的比例却很低,美国2013年第一季度房屋总量约为1.33亿户,而美国7月成屋销售总数年化539万户,这个销售数量也只是美国可用家庭住房的0.3%,美国7月新屋销售总数年化则仅有39.4万户。此外,美国房屋空置率一直盘旋在历史最高水平14.5%附近,至今空置率仅比历史高位下降了0.5%。房屋拥有率也呈现阶梯式下降至65%,是1980年以来的最低值。

    ——美国失业率下降但成色不足。虽然美国失业率从金融危机之后最高的10.1%下降到7月份的7.4%和8月份的7.3%,但与此同时,劳动参与率至2013年8月下降到了63.2%,比金融危机前要低约3%,并且创下自1978年8月来的最低点。从2009年底部复苏至今新增就业岗位为552万人,在相同的时间段,选择离开劳动力市场的人数却大幅增加了952万人,离开就业市场的人数是就业增加人数将近2倍。

   ——股市虽屡创新高,但上市公司盈利能力在下降。标普500公司每股收益同比增长在2009年第三季度达到最高的475.71%,而后大幅下跌,2012年第四季度已经下降到15.3%,截止目前2013年第二季度每股收益同比增长仅为6.61%。而标普500公司的实际收入同比增长在2004年第四季度达到14.53%后持续下跌,截止到目前2013年第二季度实际收入同比增长仅为0.54%。()

   在美国经济自身复苏脆弱的情况下,美联储如果坚持开始退出QE,减少向市场注入流动性,还有另外一种可能,即从美国以外的地区回流更多的美元,以购买美元资产,以支持美国经济的复苏,特别是维持金融资产的繁荣。简单地说,就是通过引发其它地区的经济金融经济或地缘政治危机,令国际资本流向美国避险。

     与此巧合的是,伴随着美联储在9月份开始退出量化宽松的预期,从8月份起,新兴市场动荡和中东地缘政治危机同步袭来。8月份以后,新兴市场动荡加剧,巴西、印度、印尼等国汇率和股市纷纷大跌,令人联想起令人色变的1997年亚洲金融危机,数以百亿计的国际热钱离场。与此同时,中东地缘政治危机升级,先是8月14日,埃及军方在开罗对穆尔西的支持者进行了血腥清场,造成近千人死亡,埃及社会因此分裂;紧接着的8月21日,叙利亚发生了姑塔化学武器袭击事件,美欧认定是政府军所为,威胁要对叙利亚动武。国际石油价格因此大涨,而工业商品下挫。

     就在美国总统奥巴马最后下达攻击叙利亚政府军的最后一瞬,奥巴马犹豫了,毕竟他是以“反战”旗帜而赢得美国大选的,而且在2009年10月领取了诺贝尔和平奖。同时,俄罗斯和中国对于叙利亚政府支持的强硬程度也超出他的预想,虽然美国总统可以直接发出战争指令,然而,如果比较顺利对其个人声誉没有帮助,但如果失利,则他要承担全部后果。于是,8月31日,他提请国会审议动武议案,可能在奥巴马看来,更加好战的共和党肯定会力挺议案的通过,而他则可以免除部分责任。其后,事实也证明了共和党更加鹰派的立场。

    然而,在对叙利亚动武的最关键时刻,美国国务卿克里露出了一个破绽,使得美国丧失了对叙动武的主导权。克里在9月9日说:如果叙利亚一个星期内交出生化武器,美国可以不对叙动武。这句话立刻被俄罗斯抓住了,其强势介入调解,叙利亚政府很快表态愿意交出化武,本来未经调查就定性政府军是生化事件的肇事者就难令人信服。如此一来,这让美国更没有借口再对叙动武,这也让俄罗斯有更多理由介入对阿萨德政府的军事支持。

    由此,引发叙利亚危机升级,进而造成中东地缘政治危机升级的导火索被克里的一句话给浇灭了,虽然他事后辩称这个讲话被误读了,但已覆水难收。换言之,中东地缘政治危机升级很难在9月18日本次美联储议息会议同步发生,而如果石油价格不涨,又使得新兴市场危机的力度不足,故此,美联储推迟退出QE当在情理之中。

    另外一个原因很可能是因为做空中国的机制尚未达到理想状态。其一,国债期货虽然在9月6日如期上市,但是其第一周成交量很小,银行、保险公司和外资尚未能入市,做空能力不足;其二,更重要的资本项目自由化,须等待上海自贸区正式挂牌后,才能落实,而挂牌的时间为9月29日。

     在克里讲话导致叙利亚危机风险下降后,美联储更加温和的QE政策其实已经有所表现,这就是持鹰派货币政策的萨默斯于9月15日主动退出了美联储主席的竞选。因此,我们9月16日给中华元的核心客户发出了这样一条短信:“萨默斯退出美联储主席竞选,美国8月零售与消费信心不佳,美联储走向或更温和;美国俄罗斯就叙利亚问题达成妥协;国债期货上周成交清淡,尚缺乏做空能量;上海自贸区9月29日挂牌,外资主力等候资本项目自由化落地。即做空中国窗口可能后移,反弹或较强”。不过,坦率地说,我们也没料到它会温和到不退出的程度。

   至于接下来,QE在10月份会不会开始退出,还是在年底前退出,这仍待观察。我们的一个基准判断是:美国经济复苏的基本面不足以主动退出QE,美联储开始退出QE,需要中东危机升级和做空包括中国在内的新兴市场危机的配合。(作者为中华元智库创办人,仅供参考,投资者决策风险自负,联系邮箱ztb6006@sina.com)


2013年9月22日中华元战略报告

 

           《潜藏隐忧的美国复苏》目录


维度一、美国经济支柱——消费者支出和服务业持续复苏?

一、美国个人消费支出增速陷入长期下行趋势

二、美国个人收入增长疲软,家庭收入中值迟滞不前也将使得消费支出维持弱势

三、美国零售和服务行业同比下降至次贷危机前期水平

四、2012年初开始美国消费信贷增长呈现下滑趋势

 

维度二、房地产市场复苏?

一、房屋空置率重启升势,房屋租赁持续上涨而房屋拥有率退回至1980年水平

二、QE退出预期使30年期房地产抵押贷款利率在近三个月大幅飙升

三、全现金购房者比例不断攀升

四、美国房地产指数ETF和房屋建筑指数大幅下挫

 

维度三、美国失业率实质性好转?

一、全职工作增长速度低于人口增长速度,U6失业率落后于U3失业率

二、兼职就业增速远高于全职就业

三、离开就业市场的人数是就业增加人数将近2倍,劳动参与率创1978年8月以来新低

 

维度四、美国公司盈利奇迹?

一、美国标普500所有公司每股盈利同比增长大幅下挫,实际收入增长长期维持疲态

二、美国公司通过大幅回购股票提升每股盈利

三、美国公司通过消减员工福利提升每股盈利

 

维度五、美国小型企业信心恢复?

一、美国NFIB小型企业信心指数仍然在危机水平低迷震荡

二、美国小型企业扩张预期暗淡

三、美国小型企业就业形势仍然疲弱

                                (中华元宏观经济研究团队,全文见中华元战略报告)


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